会计角度下上市公司控股股东股权质押对公司价值的影响
这是一篇会计论文，笔者在研究股权质押行为的过程中发现，国内的证券监管机构、金融机构及关于部门严重缺乏对于股权质押信息的披露的规定，资料的匮乏使得投资者很难真正了解控股股东股权质押行为背后的真正动机以及真正的用途。因此，针对出台股权质押行为方面的规定是刻不容缓的。
1 引言
1.1 研究背景和意义
1.1.1 研究背景
股权质押是一种筹集资金的方式，质押人将持有股权作质物进行质押从而获得贷款为所获贷款的一种行为。上市公司的股权质押行为中，大部分都是股东作为质押人将自己自身持有的股权向金融机构融取所属资金。股权的公开性及可变现性让金融机构愿意为股东提供贷款。在快速发展的经济社会，股权质押最为新兴的融资方式被社会所关注，控股股东开始频繁利用该行为来进行筹集资金。2021-2021 年市场的股权质押如下表。
质押行为会给上市公司带来风险：第一、当质押到期时控股股东偿还不了债务，金融机构可以将被质押的股权进行冻结或兜售，上市公司控制权转移，影响公司经营状况。第二、可能引发控股股东掏空企业。控股股东将所持股权进行抵押，所融金额一般多于收购股权的成本，且低成本获得公司控制权，进而通过占用资金对上市公司实行掏空;。
上市公司股权逐步走向集中，为控股股东质押行为提供了温床。在中小股东利益保护的法律不健全的情况下，控股股东变借助股权质押对企业进行隐蔽性掏空。这类实例在我国上市公司中比比皆是，笔者的探讨有利于研究与解决控股股东与中小股东之间利益矛盾。此外，学界对股权质押的研究主要集中于代理问题，研究股权质押行为本身对上市企业的公司价值的影响的文献居少数。..........................
1.2研究内容和方法
1.2.1研究内容
本文利用案例分析的方法分析控股股东股权质押的动机、影响企业价值的路径，以及对公司价值的影响，在论文结尾提出了防控股权质押风险的可行性提议。
本文篇章结构：
第 1 章，引言。阐述了论文背景和研究意义，确定研究方法和创新之处。分析上市公司控股股东股权质押行为的动机、影响公司价值的路径、以及对公司价值的影响程度关于治理措施。
第 2 章，概念与理论基础。本部分内容首先介绍了控股股东的含义、股权质押的概念及股权质押的类型，对股权质押影响公司价值的各路径进行阐述，此外介绍了信息不对称理论、委托代理理论、激励和堑壕效应以及现金流权和控制权分离理论。
第 3 章，案例简介。介绍丹东欣泰电气股份有限公司的背景以及所处行业、股权结构以及管理现状。 接下来对欣泰电气控股股东股权质押自 2021 年上市以来的频繁且异常的股权质押行为进行过程回顾，阐述辽宁欣泰对欣泰电气的占款行为，以及质押的动因，并深入探讨了质押行为影响公司价值的路径。
第 4 章，股权质押对公司价值的影响。本部分内容从下列两个大方面来衡量公司价值，分别是：股权质押前后账面价值和市场反应。账面价值主要通过盈利、偿债、运营能力及现金流量的分析；股权质押行为前后的市场反应，主要通过市场价值的变动，股价波动以及质押前后现金流权和控制权，从而来论证控股股东高比例、高频率的质押行为对企业价值造成影响。
第 5 章，结论与政策提议。进行总结，提出了缓和控股股东与中小股东矛盾、防控股权质押风险的可行性提议，以及对未来的展望。
..........................
2 控股股东股权质押的概念界定
2.1 控股股东股权质押的理论概述
2.1.1 控股股东的定义及股东责任
控股股东包括以下几类：一、所投出资额占公司总资本超过 50%或所持股份占公司总股本超过 50%的股东；二、出资额或者所持股份虽然低于 50%，但自身享有的表决权对股东大会的重大决议有较大影响力。 控股股东分为两类：一、绝对控股股东，指其所持股份超过百分之五十且带有表决权，对控股子公司高管任命和公司的经营具有话语权；二、相对控股股东，指其所持股份低于百分之五十，但仍能决定控股子公司高管的任命和公司经营。
《公司法》第 103 条规定：股东大会的上的决议，必须得到出席会议股东的超过半数的表决权才能通过。但对于修改公司章程、增减持注册资本的定案，合并、并购、解散或变更公司的决策，须得到三分之二以上的表决权。;此规定并没表明决策的通过必须根据全部股东而只是出席会议股东所持表决权的百分之五十或三分之二以上的同意，是股东自治的一种体现。因此，在股东大会的决策过程中，基于出席会议股东人数的限制，会产生部分股东一股独大的现象控股股东在行使股东大会召开权、投票及表决权时，程序若存在违法违纪行为，其他股东可在一定期限内进行诉讼，撤销决议。由于无效决议的实施给上市公司造成的损失，理应要求上市公司董事会赔偿，若其不履行职责，其余股东可发起股东代表诉讼，要求控股股东进行赔偿。
市场风险是指市场价格的波动所引发的一系列负面风险。影响市场风险的因素有：供求关系、市场竞争、利率调控等。市场风险可分为内部风险及外部风险。内部风险，就是公司内部治理风险、投资和运营风险、其他人为因素风险，受到公司的经营现状、文化、决策的影响。公司本是自负盈亏的经济实体，其本身就具有风险，内部凡能引起股权内在价值变动的都可能引发该类风险。公司运营效益好且盈利水平高时，股权价值处于上升现实。这些反映公司内部运营良好的信号会吸引外部投资者进行投资。并且，股权价格上升也让质权人放心债权能得到保障。相反，企业内部运营混乱、效率低下、治理机制不完善，股权价值就会下降，进而拖累股价，出现到期无法清偿债务的情况。外部风险包括企业能力不可控的风险，如政策法规、个人企业的投机行为、所处行业的竞争等。例如，当央行调高存款基准利率，会影响整个股票市场，股价一旦下降便影响股权的价值。当降至警戒线以下时，可能会发生违约风险。因为质押行为转移了股价贬值的风险的同时却保留了所有权。此时，质押权人所持股本的市值已大大低于当初的融资金额，即便即刻兜售也弥补不了损失。而质押权人要想所持股票不被强制平仓，会选择追加质押或用资金进行弥补。但往往是被迫低位讲部分股权进行兜售，兜售又进一步影响股价，向外界传递消极利空信号，损害公司价值。
.........................
2.2 控股股东股权质押的类型
笔者查阅官方公开资料，得出大多上市企业控股股东是为了融取资金解决企业困境而进行质押股权这一行为。站在质押人这方看，上市企业向金融机构进行股权质押获取资金，也存在一部分上市公司通过向金融机构以外的第三方公司通过债务重组担保、履行付款义务担保等方式进行融资。在此基础上，笔者查阅上市公司对于股权质押的公告中收集股权质押的受益方，针对受益人主体将质押行为分为以下类型:
2.2.1 控股股东为自身融资进行担保
控股股东质押股权为个人贷款向金融机构进行担保，包括银行、金融租赁和信托公司，也有向金融机构以外的公司进行担保。
（1）向金融机构贷款的案例曙光股份(600303)。曙光股份控股股东辽宁曙光实业集团于 2006 年将持有的一千两百万股限售流通股通过股权质押的方式质押给中国农业银行鸭绿江支行用作补充集团运营资金。
（2）向非金融机构的其他公司贷款，例如 ST 联华(600617)。万事利集团有限公司作为控股股东将其持有的三百万股权质押给北京多贝特商贸有限责任公司，为融取的 1 亿元做担保。再比如东创科技（430488）曾善平将持有的占公司总股本的 6.15%的 369 万股有限售条件股份进行质押，融取资金 300 万元），且作为总经理的他累计质押股数 669 万股占公司总股本的 11.15%。
..........................
3 欣泰电气控股股东股权质押的案例分析 ..................... 17
3.1 欣泰电气案例简介 ............................ 18
3.1.1 欣泰电气公司简介................ 18
3.1.2 欣泰电气股权结构及控股股东简介............. 18
4 欣泰电气控股股东股权质押对公司价值的影响分析 .................. 27
4.1 股权质押前后欣泰电气账面价值分析 ................ 28
4.1.1 股权质押前后盈利能力分析.......................... 28
4.1.2 股权质押前后公司偿债能力分析............. 29
5 研究结论和政策提议 ................. 36
5.1 研究结论......................... 36
5.1.1 控制权和现金流权分离更容易引发控股股东掏空上市公司............. 36
5.1.2 公司价值与控股股东股权质押比例成负相关..................... 36
4 欣泰电气控股股东股权质押对公司价值的影响分析
4.1 股权质押前后欣泰电气账面价值分析
账面价值是会计核算中体现在账面上会计价值，笔者采用账面价值进行公司价值评估。分析欣泰电气股权质押行为前后的财务指标数据的变化，从而得出控股股东股权质押行为对公司价值的影响。财务数据可从年报中获取，也能反应当下及历史的企业盈利能力，具有较高说服力。
盈利能力是指企业未来获取利润的能力。公司的主要目标是企业价值最大化，企业取得利润可以给投资者分配投资收益、为债权人收取本息。因此笔者选用以下四个指标来分析企业盈利能力，并选取与欣泰电气规模相当，背景相似的许继电气进行行业对比。
笔者选取控股股东辽宁欣泰股权质押行为的 2021 年 12 月 29 日公告日为研究对象。通过事件研究法对控股股东股权质押行为发生时的短期市场反应进行分析。以特定日期为起点，研究事件日前后股票收益变化，通过累计超额收益率来查看特定事件对公司股票的影响。由于研究短期市场反应需要排除其他事件对结果的干扰，因此本文选择控股股东辽宁欣泰 2021 年最后一次股权质押融资为研究对象， 通过此次发布公告日（2021 年 12 月 29 日）这个时间点来观察短期市场反应（下文简称： 股权质押公告日）。本文笔者将研究期间设为（-5，5），即事件前 5 个工作日到事件后 5 个工作日，计算日收益率。
.......................
5 研究结论和政策提议
5.1 研究结论
5.1.1 控制权和现金流权分离更易引发控股股东掏空上市公司
控股股东与中小股东同属于企业直接利益相关者。当公司股价上升时，控股股东与中小股东同享收益，当公司股价下跌时，则同时遭受亏损。但是相比中小股东，控股股东有着掌握公司的控制权的优势。股权集中的机构中，控股股东实际控制了上市公司，其控制权与所有权并不对等，通过某些手段，控股股东可以让其所拥有的控制权远远超过其持有的现金流权。当控制权与现金流权呈现两权严重偏离时，便给控股股东侵害中小股东的利益提供可乘之机，控股股东会对外部的中小股东进行资产侵占来增加私有收益，引发所有权上的代理问题，降低上市公司企业价值。
5.1.2 公司价值与控股股东股权质押比例成负相关
我国上市公司企业价值与控股股东股权质押比例成负相关的关系，即公司价值随着股权质押比例的增高而下降。股权质押行为降低企业价值的内在机理：股权质押行为降低控股股东的实际现金流权，因此控股股东获得控制权私益所需要付出的成本就会降低，从而减弱控股股东的激励效应。此外，控股股东进行股权质押行为后，其真实现金流权会下降，但是其所持有的决策话语权和表决权保持不变，该行为会导致两权分离严重，导致公司价值下降。
5.1.3 股权质押行为短时间会对上市公司股价造成负面影响
此结论来自于信息不对称带来的影响，信息不对称影响股价波动的同时导致外界对公司预期收益价值持有保守看法，控股股东作为公司经营决策最有力的角色，相较其他利益相关者更清楚了解公司的价值，因此每个决策和行为都对公司的股价带来一定程度的影响，具有强烈的信号传递效应，当控股股东利用股权质押进行融资，且资金流向上市公司时，此行为会传向市场传出消极消息，造成股价下跌，金融机构会很谨慎甚至不愿向其提供质押贷款，恶性循环带来更多麻烦。由此可知，市场的信息不对称且控股股东高比例频繁的质押行为，会在短时间对上市公司股价造成负面影响。
参考文献（略）