论内幕信息的法学认定

1 引言1.1 选题背景及研究意义1.1.1 选题背景近些年来内幕交易的案件越来越多，比如：爱仕达内幕交易案、德赛电池总经理内幕交易案、谢风华和安雪梅夫妻内幕交易案、孙云章内幕交易案、天威视讯内幕交易案、杨治山内幕交易案等。查处这些案件困难重重，而案件争议的焦点往往在于涉案信息是否属于内幕信息，随着这些争议的频频出现，法律界越来越关注内幕信息的认定问题。我国《证券法》等法律法规对内幕信息做出了相关规定，但是依然有一些不足之处。有些法条的规定不够明确、可操作性不强，从而导致了实践中对内幕信息认定困难而且争议较多。这种现象的存在，不仅会损害证券市场的发展，甚至还可能会影响到整个金融领域的发展。因此，如何认定内幕信息，是我们急需解决的问题。1.1.2 研究意义研究内幕信息的认定，具有十分重要的意义：首先，内幕交易行为是证券市场发展路上的绊脚石，而内幕信息是其存在的前提和基础，处理好内幕信息的认定问题，能够解决内幕交易案件中的相关争议，有效惩治内幕交易行为。而且如若投资者能够自己认定内幕信息，可以防止其因不知何为内幕信息而不慎走向违法犯罪之路。其次，准确认定内幕信息并约束对内幕信息的行使，能够保证交易者得以公平活动，防止投资者的投资信心受到打击。最后，证券市场上的信息多如牛毛，完善内幕信息的认定能够防止某些所谓的分析人士;坑骗普通投资者。因此，笔者抛砖引玉，希望能够通过对内幕信息的认定进行系统研究，并对我国目前的立法现状进行分析，提出我国法律在此方面的不足之处，并与域外的法律法规进行比较，为这一方面在法律制度上的进步，贡献自己的微薄之力。.........1.2 国内外研究现状国内对内幕信息认定的研究主要从以下几个方面进行：第一类：对于内幕信息的定义，大多数学者的观点和《证券法》的规定相似，是指对于公司日常运营情况的信息，或者是能够使该公司证券的市场价格发生重大变化的信息，而且该信息处于未公开阶段。比如：陈立（2006）的《经济犯罪理论与实务》；张宗新（2007）的《证券市场内幕操控与监管控制》；张军（2003）的《破坏金融管理秩序罪》；张国轩（2008）的《商业犯罪的定罪与量刑(修订版 )》都持此观点。但是也有学者的表述不太一样，比如：陈建清（2007）在《析议内幕信息的界定》中指出，内幕信息是与某一个或特定的证券或证券发行人关于的，能够对该公司证券价格产生重大影响，而且尚未公开的信息。第二类：对于内幕信息的相关性标准，李宇先和贺小电（2009）在《证券犯罪的定罪与量刑》中指出，内幕信息应该具关于联性。第三类：对于内幕信息的非公开性标准方面：杨亮（2001）在《内幕交易论》中介绍了内幕信息的公开方式；薛瑞麟（2007）在《金融犯罪再研究》中主张采用形式公开标准。第四类：对于内幕信息的重大性标准，胡光志（2002）在《内幕交易及其法律控制研究》中有所涉及，并指出这一标准在认定内幕信息时是十分关键的；肖伟（2021）在《内幕信息的法律界定模式》中提到，在认定信息是否具有重大性时，不仅要关注证券市场价格的变化，还要关注投资者决策的变化。第五类：对于内幕信息的确定性标准，张小宁（2021）在《证券内幕交易罪研究》中提倡，认定内幕信息应该考虑确定性标准；顾顺炎（2002）在《证券内幕交易规制的本土化研究》中提到，确定性标准并不要求相关信息一定是真实具体的。.........2 内幕信息的概述2.1 内幕信息的涵义所谓给一个事物定概念，就是将事物的内在属性和千变万化的外在表现形式，用简洁明确的语言概括出来，使人通过概念能够对这一事物有所认知。但是由于内幕信息自身的复杂性，很难给它定一个精确的概念。学者们的通常做法是，根据信息来源的不同，从狭义和广义两个角度对其进行定义。狭义的内幕信息是指：来自于与证券发行人关于的实体（比如，证券发行主体及其中介机构）而且尚未公开的信息。然而广义说认为，所有能够使上市公司的证券价格发生重大变化，而且尚未公开的信息都在其范围内。从《证券法》第 75 条第 1 款①可以看出，我国采用的就是广义的观点：内幕信息包含两种类型的信息，第一类信息涉及上市公司的日常运营情况。投资者可以根据这些信息判断公司的发展前景，评估投资相关证券的盈亏情况，从而做出投资决策。第二类是其他任何能够对该公司证券价格产生重大影响的信息。虽然这类信息没有涉及公司的日常运营情况，但是仍然能够使该公司的证券价格发生重大波动。此外，内幕信息必须是处于尚未公开现实的信息。所谓尚未公开;指的是没有在法定的媒体上发布，同时为了方便社会公众查阅，公开;还要求将内幕信息置备在证券交易所、公司住所。笔者认为《证券法》中内幕信息的定义还存在一些不足之处，具体会在下文指出。.........2.2 内幕信息认定的理论基础众所周知，证券市场奉行公平交易的原则，信息平等理论是对这个原则的进一步延伸。①该理论认为，应该平等保护证券市场参与者的信息知情权，维护证券市场的公平，规制利用信息优势牟取利益的行为。美国证券交易委员会在 1961 年 Cady, Roberts 案中提出来了此理论。该案中 Roberts公司的一个证券经纪人，从另一个公司的董事处获知该公司将会减少红利分配的信息，并利用该信息立刻为自己的客户抛售相关证券。此案明确表明那些利用职务之便，获知内幕信息的内部人员，如果想进行相关证券交易，必须先把该信息披露给大众，否则就视为放弃交易。笔者认为，这种信息平等指的是，投资者们在证券市场上获知信息的机会平等，而不是在投资者之间绝对的分配平等。实际上，正是由于投资者们相信，他们发现有价值的证券信息的机会大致一样，任何一个投资者都没有这个能力，去掌握能够使市场价格产生系统性变化的优势信息，才能激发投资者的积极性，证券市场才得以繁荣发展。而且，投资者根据自身的专业知识，分析其收集的证券信息，评估投资风险并进行相关交易。换言之，投资者的风险定价是以信息为基础的，投资者之间的风险转移也是对于价格未定的信息竞争。在经济全球化的今天，各国投资者对信息公平的要求也越来越高，在此理论下，认定内幕信息就显得尤为重要了。..........3 内幕信息的认定标准........93.1 学术界对内幕信息认定标准的争议....93.2 四要件说;视野下内幕信息的认定标准........103.2.1 相关性标准.........103.2.2 非公开性标准.....113.2.3 重大性标准.........123.2.4 确定性标准.........124 我国内幕信息认定的立法现状及存在的问题...........144.1 我国内幕信息认定的立法现状..........144.2 我国内幕信息认定存在的问题..........154.2.1 内幕信息定义存在的问题............154.2.2 内幕信息认定标准存在的问题....165 域外内幕信息认定的立法及借鉴....195.1 域外内幕信息认定的立法.........195.2 域外内幕信息认定对我国的借鉴意义.......215 域外内幕信息认定的立法及借鉴5.1 域外内幕信息认定的立法美国对于内幕交易的规定主要有，1933 年的《证券法》，1934 年的《证券交易法》，1984 年的《内幕交易制裁法》，Rule 10b-5 ，Rule 10b5-1，Rule 14e-3，1988 年《内幕交易与证券欺诈执行法》等。但是对于内幕信息的认定问题，是在判例法中发展起来的。在法规方面：Rule 10b-5 没有明确内幕信息这个概念，在描述违法交易行为时提到重要事实;，可以看作是内幕信息的重大性标准。Rule 10b5-1 将内幕信息;称为重大未公开信息;，但仍然没有明确规定内幕信息该如何认定。Rule 14e-3 中对于内幕信息的规定中提到了重要;未公开;等字眼。并且指出在公开收购案中，已经开始采取收购行动才能体现内幕信息的重大性。在判例法方面，典型的是最高法院 1976 年的 TSC industries, Inc. V. Northway, Inc.案①，该案提到了实质性标准;即重大性标准，Basic, Inc. V. Levinson 案②就是对此标准的适用。此标准主要考虑以下几点：理性投资者标准；事实的整体变化，即部分事实变化的影响不能达到实质性影响；投资者决策变化的盖然性，即相关信息被披露后很可能改变投资者决策即可，并不要求必然改变。我国香港地区 1990 年规定了《证券（内幕交易）条例》，设立内幕交易审裁庭来审理内幕交易案件，并通过报告的形式指引以后的裁判。2003 年 4 月 1 日开始实施《证券及期货条例》，对 1990 年的《证券（内幕交易）条例》进行了继承与发展，更符合现在证券市场的发展趋势。结合两个条例，对于内幕信息的表述主要有以下四个方面：对于相关性的认定，二者都规定了内幕信息应该具有相关性标准。综合两个条例，内幕信息是对于该机构;的信息，或者是对于法团内部某些重要人员的信息，比如高级人员、股东等。此外，内幕信息与特定证券也关于。..........结 语内幕信息是证券市场上众多信息中的一种，准确认定内幕信息能够规制内幕交易行为，为证券市场的发展保驾护航。本文首先从内幕信息的概念入手，对内幕信息认定的基本问题进行介绍，重点分析其认定标准。通过解读我国相关的法律法规，指出内幕信息在定义和认定标准上的不足，并与域外的立法相比较，提出完善提议。笔者认为，为了更好地认定内幕信息，我们可以缩小外部信息的范围，关注涉案信息被证券市场吸收的情况，以及理性投资者的决策变化，还需规定确定性标准。笔者个人能力有限，本文还有一些不足之处。比如在非公开性标准方面，提议规定48 小时的合理消化期，但是这个时间只是一个简易分析的结果，其论证过程还有些不成熟稳重。在重大性标准方面，只是提出我国应该设置一个方法，来判定涉案信息是否具有重大性，但是没有提出这个方法的具体内容。时代在发展，社会在进步，内幕信息的认定制度要不断创新以适应实务中的变化。笔者会在日后的学习和工作中，更加关注相关问题，以期对此有进一步的研究。..........参考文献（略）